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债券投资者行为深度分析:从银行投资行为看债

来源:永乐国际     发布时间:[field:pubdate function="MyDate('Y-m-d',@me)"/]

  今年以来,债券市场在监管和货币政策方面都呈现了不同程度的变化,市场参与者的偏好和投资行为也有所不同,机构投资者在债券偏好方面有哪些改变,其投资行为的改变对债券市场有哪些影响以及未来可能怎样发展,我们将在本文进行讨论:

  商业银行和广义基金仍是债券持有量的主要增量资金来源,与此同时境外机构的边际影响逐渐增大。从债券持有机构看,商业银行和广义基金(主要包含基金及其他非法人机构产品)仍然是主要增量资金来源。但是在监管总基调不变的背景下,2018年广义基金持债规模的增量较去年有所收窄。在持债品种上,商业银行对国债、政策性金融债持有比例仍较高,且随着银行负债压力增大,同业存单发行量增加。8月之后地方债发行放量,压缩了商业银行持有其他债权的空间。信用债和同业存单仍是广义基金的主要持有券种,除了在5月和6月受违约事件不断爆出的影响减持信用债外,广义基金在其他月份均增加了对信用债的持有规模。值得关注的是今年以来境外机构积极参与国内债券市场,其持有债券的增幅已经超过商业银行和广义基金之外的其他机构,主要因为一方面,受免税、放开境外机构参与国内评级业务等债券市场等政策增加了境外机构参与的热情,另一方面,境外机构对于国内债市的信心也有所回升。

  年初以来债券收益率曲线先下行后震荡上行,期间不同投资者的阶段性行为都反应在收益率曲线上,而收益率曲线的走势又进一步影响机构投资者的行为,二者相互作用。年初随着302号文等监管文件的下发,2017年的悲观情绪延续,利率债整体上行,配置盘为主的国债变动较小, 1月下旬开始为了平稳跨年央行启用了临时准备金及普惠金融降准的措施,资金面回暖,利率有所下行。 随后银监会下发《关于调整商业银行贷款损失准备监管要求的通知》下调拨备,市场对于监管的悲观预期有所减弱,后续货币政策由“合理稳定”转向“合理稳定”市场信心进一步回升,机构对债券的配置需求上升,收益率一下行。

  4月18日央行定向降准了证券公司广义基金等交易盘对于债券的需求,由此引发了不同寻常的降准式资金面紧张,与此同时4、5月期间美债收益率大幅上行,中美利差收窄进一步引导了债券收益率的上行。5月以东方园林为代表的民企融资问题,市场风险偏好下降,机构普遍减持信用债,信用债收益率也呈分化走势,等价较高品种的收益率有所下行,自5月中旬至6月末5年期AA收益率自4.93%下行至4.77%;等级稍低的信用债收益率则整体上行,A信用债收益率自5.58%上行至5.69%,AA-等级的信用债收益率自7%上行至7.25%。6月至8月期间信用风险不断发酵,资金面持续宽松,但实体融资未见改善,宽信用政策密集出台市场对后市的发展较为彷徨,债市收益率也走出了震荡的行情。

  8、9月地方债的放量发行挤压了机构对其他债券的配置空间,债券收益率也相应上行。8月初财政部发布《关于做好地方专项债券发行工作的意见》,要求较快地方债的发行。地方债的密集发行,一方面挤占了机构配置其他券种的空间,另一方面加强了投资者对于宽财政政策的预期,受此影响债券收益率有所上行。8月初至9月末5年期国债和国开债分别上行了28BP和11BP,10年期国债和国开债分别上行了15BP和12BP;5年期AAA和A信用债分别上行了25BP和30BP。

  债券收益来率与资金净融入规模密切相关。4月货币政策宽松确认以来,以银行为主的资金融出方净融出规模明显上升,资金利率也相应下降。从质押式回购规模来看,债券市场的主要融出机构为商业银行,融入则以证券公司、基金公司及产品和其他非法人机构产品为主的非银行类金融机构为主其中证券公司占比最大,约占38%,基金公司及产品次之,占比33%,其他产品类约占29% 。受金融去杠杆和监管的影响,2016年下半年后存款机构融出意愿下降,资金净融出规模下降,债券收益率也随之上行。

  今年资金净融入规模的扩大得益于从4月开始的宽松货币政策和监管的边际放松。随着中美贸易摩擦的增大和国内去杠杆等措施导致的经济增速缓慢问题发酵,央行进行3轮降准措施,再加上资管新规从4月份出台后又在7月出台了细则,从监管层角度来看在强监管方向出现了边际宽松,有助于稳定市场预期,消除资本市场不确定性,恢复市场信心。今年4月以来以银行为主的存款类金融机构净融资规模出现回升资金利率呈现回落。银行质押式逆回购净额从10.2万亿元一直持续上升到8月的22.8万亿元,而证券和广义基金的回购金额分别从4月的3.78万亿元和2.72万亿元增长到8月份的7.50万亿元和7.35万亿元。

  10月初央行再次降息, 且税期在资金较为的充足的情况下仍加大公开市场投放量,一定程度上反应了央行对资金面可能出现的波动仍然十分谨慎,市场对于资金更加乐观,存款类金融机构净融出资金有所反弹。大型商业银行、政策性银行在银行间质押式回购市场表现为净资金流出。股份制商业银行虽然近三个月以来资金净流出规模有所下降但仍表现为净流出。证券公司和广义基金则表现为资金净流入规模增加。此外,近期公布的经济数据差强人意,加大了市场对未来经济基本面的担忧。经济持续走弱,实体融资需求下降,未来银行将增加对债券的配置。

  期各类金融机构净融出资金有所反弹。主要原因是10月初央行再次降准,且税期在资金较为的充足的情况下仍加大公开市场投放量市场对于资金面的条件较为乐观,另外经济数据不好加大了市场对未来经济基本面的担忧。经济持续走弱,实体融资需求下降,银行将增加对债券的配置。

  今年7月以来,银行从9月开始大幅减持债券,进入10月份后,仍然在减持,只是减持量有所下降。从久期结构看,3年内到期的中短期债券及7-10年到期的长期债减持比例较大。债券品种方面,政金债、同业存单和国债是主要减持对象。

  非银机构主体主要包含证券公司、基金公司及其产品和银行理财产品等。与银行类资金一样,非银机构在今年8月底便开始进行大量的融入或融出,这一过程一直持续到10月,但交易量在10月大幅缩减。从非银机构所购买的证券久期来看,证券公司减持了大量到期日为1-10年的债券;基金公司及其产品则在9月大量增持了1年内到期的债券;而银行理财产品卖出了大量1-10年到期的债券、买入一年到期债券,使其资产变现能力增强。从产品种类来看,证券公司买入政金债,卖出同业存单;基金及其产品则对各种债券都进行了一定的增持,其中以同业存单的比例最大;银行理财产品则买入同业存单,卖出政金债、使其债券久期缩短。可以发现,非银机构在下半年更偏爱期限短的同业存单类资产。

  年初以来债券收益率曲线先下行后震荡上行,期间不同投资者的阶段性行为都反应在收益率曲线上,而收益率曲线的走势又进一步影响机构投资者的行为,二者相互作用。监管政策逐步落地,主旨虽未改变但市场在此前已做了充分预期,叠加公开市场投放量增加以及多次降准政策使得投资者悲观情绪有所修复,债券交易活跃,资金融入融出规模增加,债券收益率也整体呈现下行走势。8、9月份受地方债放量发行影响,以商业银行为主的金融机构对地方债的配置增加挤占了部分债券配置空间,与此同时,一方面对于政策刺激的不确定性增大,另一方面,受地方债配置增加银行融出资金意愿下降影响,非银机构持债规模下降、融入资金量下滑,债券收益率随之下行。未来随着地方债大规模发行进入尾声,银行可配置债券和可融出资金规模将有所上升,债券收益率仍有下行空间。从期限上看,短端资金利率已经处于较低水平,未来进一步下降的空间不大,近期公布的数据显示基本面仍疲弱,实体融资意愿不足,未来银行或有增加债券配置的空间,中长期债券收益率或将进一步下行。综上,我们认为未来10年国债利率将再次触及我们的区间低位3.4%的水平。

  10月31日,物业供热集团有限责任公司公告称,2018年前三季度公司利润总额亏损10.91亿元,净利润亏损10.93亿元,亏损金额已经超过公司2017年年度审计报告净资产的10%。(新闻来源:物业供热集团有限责任公司公告)

  10月31日,天威集团有限公司公告称,公司多只债券违约后,公司就天威集团破产重整案第二次债权人会议上债权人对重整方提交的重整方案所提出的相关意见与问题,管理人正组织与重整方进行进一步的沟通与谈判。截至目前,天威集团(母公司)未结案件数量合计38起,涉诉标的金额约为52.35亿元(、载明数据)。后续公司将配合天威集团管理人按照程序开展破产重整相关工作。(新闻来源:天威集团有限公司公告)

  10月31日,南京栖霞建设股份有限公司公告称,栖霞建设与吴桂昌等三人就棕榈股份股权转让的相关事宜,签署了股份转让框架协议。该事项尚处在前期商谈阶段,交易能否达成尚需相关各方进行协商并对可行性等进行进一步论证,仍存在较大不确定性。(新闻来源:南京栖霞建设股份有限公司公告)

  10月31日,宁波市镇海投资有限公司公告称,增加注册资本及变更经营范围。本次变更不会对公司生产经营和管理造成重大不利影响,也不会对公司整体偿债能力产生不利影响。(新闻来源:宁波市镇海投资有限公司公告)

  10月31日,丹东港集团有限公司公告称,“13丹东港MTN1”“14丹东港MTN001”“15丹东港MTN001”违约后,公司与潜在重组投资方商谈债务重组方案,多措并举,力求尽早达成可行的重组方案;后续将积极配合主承销商开展后续相关工作,切实持有人利益。(新闻来源:丹东港集团有限公司公告)

  10月31日,金华融盛投资发展集团有限公司公告称,由于市场出现波动,经公司与主承销商协商一致,决定择时重新发行2018年度第一期中期票据,规模10亿元。(新闻来源:金华融盛投资发展集团有限公司公告)

  10月31日,开封新区基础设施建设投资有限公司公告称,由于近期市场波动较大,公司决定取消发行2018年度第二期短期融资券,规模4亿元。(新闻来源:开封新区基础设施建设投资有限公司公告)

  10月31日,泰安市泰山投资有限公司公告称,董事、监事、高级管理人员发生变更。(新闻来源:泰安市泰山投资有限公司公告)

  10月31日,广西铁投资集团有限公司公告称,董事、监事、总经理发生变动。本次变动属于正事变动,不会对公司日常管理、正常生产经营及偿债能力造成重大影响。(新闻来源:广西铁投资集团有限公司公告)

  10月31日,广西西江开发投资集团有限公司公告称,代表人及董事长发生变动。相关人员变更不会影响公司日常管理、生产经营及偿债能力。(新闻来源:广西西江开发投资集团有限公司公告)

  10月31日转债市场,平价指数收于78.57点,下跌0.13%,转债指数收于101.40点,上涨0.15%。94支上市可交易转债,除铁汉转债停牌,水晶转债、双环转债横盘外,67支上涨,24支下跌。其中艾华转债(5.18%)、新泉转债(2.74%)、辉丰转债(2.68%)领涨,常熟转债(-0.54%)、九州转债(-0.49%)、天康转债(-0.47%)领跌。94支可转债正股,除铁汉生态停牌,泰晶科技横盘外,81支上涨,11支下跌。其中,久立特材(7.49%)、新泉股份(6.46%)、东方雨虹(5.31%)领涨,长江证券(-1.90 %)、光大银行(-1.23%)、无锡银行(-1.06%)领跌。

  上周市场进入情绪修复通道,受益于此中证转债指数录得不错涨幅,而成交量也在近两月的持续下滑后首现反弹迹象。在上周周报中我们强调在市场弹性显著削弱转债难以体现正股的alpha属性的背景下,beta机会与风险更值得我们关注,就市场表现而言享有流动性溢价的金融板块个券以及今年表现不俗的医疗板块个券是市场主要亮点,个别标的也出现机构投资者入场迹象,市场整体风险偏好较前期有所好转。前述我们分析到随着三季报披露期的到来,股市短期波动或将放大,与之相对的转债市场则机会与风险共存,正股波动的放大被动推高转债的期权价值以及隐含风险,换而言之市场不缺赚钱的机会也不乏亏钱的可能。在转债市场整体溢价率依旧偏高的背景下,虽然弹性标的数量近两周以来已经迅速增加但占比仍然不足,我们依旧强调在中性仓位的策略,边际上则继续积极有为的态度不变,对应标的则是兼具高弹性以及beta属性的相关个券,新上市个券的相关机会也值得重点。上周五一个值得关注的信号是低价标的再次普涨,一定程度反映了投资者认为市场已经展露企稳信号进而博弈转股价下修的可能,我们判断短期内在市场延续企稳的背景下不少已经触发相应条款的转债有望陆续发布公告,周末的利欧大概率不会成为个例,但我们重申条款博弈背后隐含的赌博性质使得其较难把握,除非把握十足则冒进参与并不可取。总而言之弹性标的是我们关注的重点,具体为东财转债、三一转债、崇达转债、景旺转债、机电转债、高能转债、安井转债、国祯转债、新泉转债、艾华转债以及银行转债。

  周三净回笼1500亿元;当日未开展逆回购操作,有1500亿元7天逆回购到期。央行公告称,考虑到月末财政支出力度进一步加大,可对冲央行逆回购到期等因素的影响,为银行体系流动性合理充裕,2018年10月31日不开展逆回购操作

  【流动性动态监测】我们对市场流动性情况进行,观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面,我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量;减量方面,我们根据2018年3月对比2016年12月M0累计增加4388.8亿元,外汇占款累计下降4473.2亿元、财政存款累计增加5562.4亿元,粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性,并考虑公开市场操作到期情况,计算每日流动性减少总量。同时,我们对公开市场操作到期情况进行。

  (说明:2018年1月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共254.5亿元,其中7天31.80亿元,利率为3.5%;1个月222.70亿元,利率为3.85%。2018年2月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共273.8亿元,其中隔夜1.5亿元,利率为3.35%;7天105亿元,利率为3.5%;1个月167.3亿元,利率为3.85%。截至2月末,常备借贷便利余额为213.4亿元。2018年3月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共540.6亿元,其中未开展隔夜常备借贷便利操作,利率为3.40%;7天217.2亿元,利率为3.55%;1个月323.4亿元,利率为3.90%。截至3月末,常备借贷便利余额为482.1亿元。2018年4月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共467亿元,其中隔夜10亿元,利率为3.4%;7天355亿元,利率为3.55%;1个月102亿元,利率为3.9%。截至4月末,常备借贷便利余额为390.60亿元。2018年5月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共347.6亿元,其中隔夜120亿元,利率为3.4%;7天121.6亿元,利率为3.55%;1个月106亿元,利率为3.9%。2018年6月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共610.3亿元,其中隔夜0亿元,利率为3.4%;7天288.8亿元,利率为3.55%;1个月321.5亿元,利率为3.9%。2018年7月,人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共36.9亿元,其中隔夜5亿元,利率为3.4%;7天15.1亿元,利率为3.55%;1个月16.8亿元,利率为3.9%。截至7月末,常备借贷便利余额为36.9亿元。)


 


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